亚洲金融危机的两个教训

　　10年前，当泰铢出现下行压力时，没人预料到接下来发生的事——7月初它开始贬值。这件看似很小的事件导致了一场金融“海啸”，“吞没”了东亚的大部分地区，席卷了印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、韩国和泰国。其结果是汇率制度瓦解，金融体系崩溃，政府在信用违约的边缘摇摇欲坠，经济纷纷陷入深度衰退。

国际货币基金组织的官员们奔走于各个遭遇危机重击的国家之间。最终，这场危机波及到全球各地，1998年8月席卷了俄罗斯，1999年初又殃及巴西。

　　这场亚洲金融危机留下了两个对比鲜明的教训：一个是大多数西方经济学家认为亚洲人应学到的教训；另一个是亚洲人实际学到的教训。

　　西方经济学家得出的结论是，新兴经济体应采取灵活的汇率制度，并建立现代的、监管良好的、有竞争力的金融市场。而亚洲人则决定选择有竞争力的汇率、出口导向型增长模式和大规模积累外汇储备。

　　与它的爆发一样，此次亚洲金融危机的结果也非常出人意料。从它的严重程度和地理局限性上讲，1997至1998年的危机成为上世纪八九十年代折磨新兴经济体的一连串金融危机中的最后一次（除了2001年的阿根廷和土耳其危机）。

　　如今，外部投资者将资金投入这些经济体的欲望十分强烈，证据包括走势强劲的金融市场、较低的外部借款息差和规模庞大的私人资本流入——例如，2006年，新兴经济体的私人资本净流入达到2560亿美元。现在，国际货币基金组织几乎无事可做了。

　　如何解释这种新的稳定性？正如纽约大学斯特恩商学院的鲁里埃尔·鲁比尼所言，亚洲人没有学到多数西方经济学家认为他们应该学到的教训。但这并不是否认亚洲经济体已经出现实质性的结构改善，尤其在金融体系的资本化和监管方面。而不可忽视的是，亚洲决策者经过总结认为，重大错误不是盯住汇率制，而是汇率高估。正是这个错误，才使听命于美国财政部的国际货币基金组织官员到亚洲来指手画脚。

　　那么，一些经济学家所谓的“新布雷顿森体体系”（一种盯住美元的固定汇率制度）能否化解新兴市场经济体的金融不稳定，并成为可持续的出口主导型增长的基石呢？鲁比尼的回答是否定的。这种政策将导致外汇储备增加，最终达到难以冲销的水平。这将导致货币供应增长过快、国内资产价格泡沫、经济过热、通胀和竞争力丧失。

　　现在，东亚的新兴经济体大多成为债权国。截至今年2月，东南亚国家的外汇储备总量已经达到3.28万亿美元，较1999年初增加了2.49万亿美元。在大多数东亚经济体中，外汇储备与短期外债的比例为4∶1或5∶1。虽然在危机之后大量积累外汇储备似乎是个合理的保障方式，但如今的水平看来过高了。

　　如果全球经济的一个重要区域正在产生巨额经常账户盈余，那么其他地区一定出现等额的赤字。在油价飙升之际，这一结论变得更有说服力。因为油价飙升导致收入转移到了那些有过痛苦经历的经济体——这些经济体已吸取教训，不再迅速消耗其额外收入。然而，在一个汇率不断波动的世界里，那些能够用本币自由借贷的国家最容易累积大量净外债。原因很简单：只有这些国家可以大量借贷，且不会造成金融体系内部出现严重的汇率失调。因此，美国成为全球第一赤字大国，就毫不奇怪了。它是作为最后手段的借款人。只有美国能够成为一个巨大的净债务国，而不会危及其本国金融体系的健康。