美评级下调一箭双雕

　　美评级下调一箭双雕

　　美国主权债务评级下调的效果比推出QE3更好，攻击性更强，成本更低

　　文/张捷

　　美国主权债务评级被下调，是百年来美国第一次失去最高债券评级。很多声音认为，这是美国在为第三轮量化宽松政策（QE3）作准备。但综观之，评级下调已经获得了量化宽松的效果，而付出的成本更低。

　　美国主权债务评级下调后，美国国债创造了新高。9月15～25年期的美国国债期货合约飙升至141-06的高位。30年期国债涨321/32，收益率报3.375%，为2009年1月以来最低水平。

　　这个反常现象的原因在于，首先，美国银行破产优先保护小债权人，因此大资金在银行可能破产情况下，持有美国国债比在银行存款更安全。其次，美国国债比欧日等西方诸国还是安全优质，因此就造成美国国债反而上涨的局面。美债上涨造成美债的收益率比以前降低，此时推出量化宽松将使美联储收益下降。

　　其次，美国过去两轮量化宽松的前提是面临通缩压力，宽松出来的货币可以输出，而现在这两个条件均已发生变化。美国的量化宽松是根据输出可能性来确定数量的。例如美联储2010年11月QE2投放6000亿美元，到2011年6月结束时中国流入了约5500亿美元流动性。因此美国是根据输出多少才会量化多少。随着世界经济风险加大，资金回美国避险，量化宽松后的印钞难以输出。

　　另一方面，美国已进入通胀周期。美国CPI已经达到3.6%，超过3%的通胀警戒线，今年7月的最新数据表明美国CPI环比增加0.5%，有加快趋势。

　　虽然现在国际市场大宗商品在降价，但仍处在涨价通道中。8月18日英国皇家特许测量师学会(RICS)表示，上半年英国的农业用地价格创出历史新高，因为牲口和粮食价格上涨激励农民提高产出。RICS数据显示，从去年年底以来，耕地价格上升4.9%，牧场价格走高4.2%。不仅中国猪肉涨价，世界农产品也在涨价通道中。如果世界进入了正利率时代，宽松越多，通胀会越厉害，资金风险会让利率成为高利贷。

　　再者是抑制资源价格上涨，保证资源能源供给。资源产品有其特殊性，其供给曲线形状表现为一条向后弯曲的曲线，资源的供给量随着价格上升，先增加，然后逐渐减少。如上世纪70年代石油危机时的石油供给，先随价格上涨而供给增加，然后随着价格继续上涨而供给减少。今年石油价格上涨后，俄罗斯石油出口量反而下降，欧佩克的限产也没有放松。此时，如果继续量化宽松，有可能使资源国家更加抓紧资源而不是多卖资源换取美元，必然导致全球资源市场供需均衡点无法形成而崩溃。美国是严重依赖世界资源供给而生存的国家，资源市场崩溃就是美国经济的崩溃。

　　美国评级下调释放了流动性，已经达到了量化宽松的效果。

　　美联储在降级后称维持零利率政策到2013年不变。此前，美国金融体系内流动性淤积，形成了存在美联储内的约8000亿美元超额准备金。美联储给这些超额准备金的利率是0.25%，而美国一年期国债利率是0.66%～0.68%，如果美联储承诺2年利率不变，那么银行就会让超额准备金从美联储撤离，进入金融流通领域，成为新的流动性。

　　如果8000亿美元超额准备金全部撤离，与美国7万亿美元的广义货币M2相比，相当于存款准备金率下降了11%以上，对市场的影响可想而知。

　　这8000亿美元经过金融衍生放大作用会增加货币乘数，给社会所带来的货币数量是惊人的。以我国的货币乘数为基础估算，要有近3万亿美元的货币增加量，因此评级下调造成美国实际存款准备金率的巨幅下降，带来货币衍生和货币乘数变化的乘除法，比单纯的QE3所带来的货币增量的加减法对于金融市场的货币数量贡献大得多。

　　这些流动性的释放不但可以满足美国继续发行国债和不断扩大债务上限的需要，也使得美元进一步贬值，让美国巨额国债不断缩水，因此现在的美国评级下调所带来的市场变化，起到了比QE3更好的经济和金融效果。

　　另一方面，美国下调主权债务评级，也是对资源国家和欧洲的巨大打击。

　　据德意志银行估计，若希腊债务重组导致国债价值缩水25%，欧洲央行直接损失额度将达到其目前全部资本金的近一半。此外，如信用违约扩散到西班牙和意大利，那违约的主权债务规模将再增加超过1万亿欧元，并殃及德国法国等核心国，对虚拟经济带来的冲击可能会更甚。

　　欧盟是一个松散联合体，虽然有统一央行和统一货币，但是没有统一的财政部，也没有美联储那样巨额的超额准备金可以释放，因此竞争性贬值时欧元没有美国这样释放流动性的机会。美国评级已经下调同时美国拒绝简单印钞的话，如果欧洲因为债务问题而采取宽松政策直接印钞，不但融资成本要增加很多，评级也会立即下调，美国这样的做法实际上已经堵死了欧元印钞的路，在世界竞争性贬值的过程当中占据先机。欧元不能贬值将使欧洲债务不能通过贬值而缩水，将使欧洲债务危机深化。

　　对于中国，美国刚刚开始量化宽松的时候，中国不能紧缩，这样的紧缩是给它们的宽松提供了空间。

　　现在这些热钱资本实际上已经进来了，使得中国的外汇储备增加到32000亿美元。情况不同了，美国在查欧洲的美元贷款，外国银行股暴跌，这些进入中国的热钱现在要回流本国救市，此时万万不可宽松，要继续紧缩让热钱割肉到地板上。此时，中国老百姓被套牢也可以死死地不割肉，外来资本则必须割肉，因为他们海外银行的资金链断了。

　　欧洲的利率掉期合约的暴涨恰恰说明了这个问题的严重性。希腊债务延期让多少欧洲银行本来应当收到的资金变成了几年后，欧洲其他国家的债务也突现这样的延期风险，欧洲银行的资金异常紧张才是本轮银行股暴跌的元凶。

　　综上所述，美国下调评级实际上已经替代了QE3，世界危机后欧日比美国经济形势更差，使得美元回流美国，美国国债发行正好从市场上回收了富余的流动性。

　　降级比QE3在全球金融博弈中更能够给美国带来利益，美国不进行宽松的背后是欧日等国家更无法宽松，会让他们的债务危机发酵。□（作者为国务院发展研究中心国际技术经济研究所客座研究员）