货币政策无法消除流动性过剩 其根源是经济结构

　　《瞭望》文章：流动性“托举”虚拟经济

　　文/何志成

　　“流动性”是当前金融市场上最时髦的词汇，大家都讲流动性，全世界都谈流动性过剩，但奇怪的是，对这种已被各国央行严密注视的货币现象，全世界却没有统一认识。

　　“流动性”各有不同

　　银行家讨论的流动性管理,往往是指现金管理，流动性对商业银行来说，就是指存在央行的货币头寸和金库里的现金。

　　而对金融市场来说，流动性有更广阔的含义：对各国央行而言，流动性过剩是指基础货币发行过多，超过了实体经济的承载力；对商业银行来说，若存款远远大于贷款，就是流动性过剩；而对企业和投资者来说，流动性是指账面资产的变现能力，凡是容易变现的资产都属于流动性资产，而所谓流动性过剩，通常是指可变现资产的过剩。

　　对企业和投资者来说，可变现的资产过剩往往是指其在虚拟金融市场中的资产比例很大——因为实体经济中的资产往往是不容易变现的；而对商业银行来说，存款大于贷款的比例太大，往往说明资金运用的效率降低，因为本来可以通过多放贷款获得更多的贷款利息；而将企业和银行结合起来分析，流动性过剩则意味着经济中的风险可能越来越大，因为实体经济中增长的资产不足以满足虚拟金融市场的变现需要，这会使相当部分的虚拟资产变现困难，或只能依靠降低变现收入来实现变现——于是出现虚拟金融市场的暴跌。而对中央银行来说，流动性过剩是相对的，它不能简单地指基础货币发行过多，市场货币流动性充足，还应该包括实体经济和虚拟经济对货币的承载能力和对风险的承载能力——也就是我们常常说的市场风险偏好指数。

　　货币发行不再与通胀紧密相连

　　今天世界各国发行的“基础货币”越来越多，其中最主要的原因是货币发行量与通货膨胀之间越来越不敏感，市场闲置的货币量大未必能刺激物价，多出来的货币大量流向虚拟金融市场。

　　而在经济全球化和货币自由化的今天，所谓基础货币发行已经超越了国界：一个国家的货币如果成为世界货币，一个国家的央行也就成了世界各国的央行。最典型的就是日本和美国。进一步分析，一个国家的金融市场如果成为世界主要的金融市场，它的流动性水平也就有了世界范围的计量。

　　当货币走出国界后，流动性的计量变得更复杂，货币的对象不仅脱离了国内商品，国内的实体经济，而且在一段时间内似乎与国内的通货膨胀也无关了。最典型的就是日本。日本与所谓的通货紧缩的斗争已经延续了10年，10年来日本的货币政策越来越宽松，可日本的物价仍然只降不升。日本人很奇怪，为什么央行政策这样宽松，市场货币流通量这样大，物价指数却一直不向上走呢？原来大量的货币进入了虚拟金融领域，而且是全世界的虚拟金融领域；日本物价越低，货币政策就越松，走出去的日元就越多，结果是物价越难涨。如此恶性循环。

　　流动性过剩是虚拟经济的福音

　　流动性过剩并不等于物价上涨，但却会导致股市和虚拟资产市场的大涨。

　　比如中国，当我们说市场有大量流动性时，通常是指企业和潜在的投资者手中有大量的闲置货币，这些货币已经是游离于实体经济之外的，是企业和个人比较长期闲置的资金。这部分资金可以存在银行，通过银行的中介进入投资领域。但在现代市场经济条件下，有了股票市场和其他虚拟金融市场，人们会更倾向于自己投资。而从国家的角度，银行的作用也是相对的，由银行来集中投资，不如让老百姓和企业来分散投资。两种投资的区别是后者导致大面积经济危机的危险反而更小。

　　衡量市场流动性是否过剩有一个简单的指标：当股票下跌时，基金经理不需要通过出售手中的股票来满足基民回购，就说明市场货币仍然存在剩余流动性。当然，这种流动性是可以被管理的，例如前一段突然不容许基金再融资了，尽管市场的流动性十分充足，基金的流动性却枯竭了，他们只能卖股票来满足基民回购，于是股市就只能不断地下跌。而当管理层迅速恢复基金发行，排队买基金的人出现在银行门口时，股市就立刻恢复了上涨。

　　因此，市场上的虚拟金融从业者们非常热爱流动性，希望市场上的流动性永远过剩，因为它会为这些金融大鳄们带来丰富的免费午餐。例如，如果市场上的投资者有更多的货币可以投入股票市场，金融大鳄就可以制造股票持续上涨的题材，于是，股票就可以脱离公司业绩而上涨。这种情况如果演化为社会整体的流动性过剩，股市等虚拟金融市场就可以在没有任何基本面变化的情况下上涨30%，甚至更多。因此说，流动性过剩是虚拟金融的福音。

　　以前的经济学理论认为，金融系统中的流动性变化会影响实体经济的货币流动。因此，央行必须通过控制金融系统中的货币来控制实体经济中的货币量进而控制全社会的浮币。这个理论从长期观察可能完全正确。但在虚拟金融市场仍然在膨胀时，在一个国家的货币大量外流时，实体金融系统中的货币再多，都几乎不会影响实体经济中的货币流动，当然对实体经济的GDP形成也就没有什么大影响。相对而言，经济因为有了虚拟的成分，而使经济周期延长了——被虚拟的部分熨平了。

　　（作者为中国农业银行总行高级经济师）